La crisi energetica e il peso delle importazioni per il Giappone
Il Giappone si trova oggi in una posizione di particolare vulnerabilità rispetto alle tensioni geopolitiche in Medio Oriente, e questo per due ragioni fondamentali. La prima riguarda la sua dipendenza strutturale dalle importazioni energetiche: il paese acquista dall’estero la quasi totalità del petrolio, del gas naturale e delle altre materie prime necessarie alla propria industria manifatturiera. In questo modello economico, le esportazioni di beni lavorati finanziano le importazioni di risorse, ma quando i prezzi dell’energia salgono bruscamente, le ragioni di scambio si deteriorano rapidamente a svantaggio del Giappone. La seconda ragione riguarda il ruolo della Banca del Giappone (BoJ) e la sua politica monetaria ultraespansiva, che ha dominato l’economia nipponica per oltre tre decenni.
Il Tokyo Whale: quando una banca centrale compra tutto
La BoJ è diventata famosa — o famigerata, a seconda dei punti di vista — per la sua capacità di intervenire su praticamente ogni asset class disponibile. Soprannominata il “Tokyo Whale”, la banca centrale ha acquistato centinaia di trilioni di yen in titoli di Stato giapponesi (JGB) per mantenere i rendimenti obbligazionari vicini allo zero, una politica nota come ZIRP (Zero Interest Rate Policy).
Acquisti azionari senza precedenti
Non contenta del controllo sul mercato obbligazionario, la BoJ ha esteso i propri interventi anche al mercato azionario, acquistando ETF per un valore nominale di circa 37,1 trilioni di yen, con un focus particolare sul Nikkei 400. Oggi, grazie alla rivalutazione dei mercati, quel portafoglio vale oltre 80 trilioni di yen. L’obiettivo dichiarato era contenere la volatilità al ribasso, ma il risultato è stato quello di distorcere profondamente i meccanismi di price discovery.
L’intervento sul cambio dello yen
Più di recente, quando lo yen ha superato la soglia di 160 unità per dollaro americano, la BoJ ha minacciato — e in parte attuato — interventi diretti sul mercato valutario. Con questo track record, non sorprende che qualcuno abbia ironicamente suggerito che la banca centrale avrebbe voluto intervenire anche sui mercati energetici. Il problema, ovviamente, è che l’energia non si può stampare.
Il problema dei tassi di interesse: normalizzazione o illusione?
Il dibattito sulla normalizzazione della politica monetaria giapponese è diventato uno dei temi più discussi nei mercati finanziari globali. Il Financial Times ha recentemente dedicato ampio spazio alla questione, usando toni che riflettono quanto la situazione sia diventata anomala.
L’obiettivo dell’1%: un traguardo storico o un punto di partenza?
Secondo le aspettative di mercato, la BoJ potrebbe portare il proprio tasso di riferimento all’1% entro fine aprile 2026, salvo escalation significative in Medio Oriente. Attualmente il tasso si trova allo 0,75%, dopo anni di tassi negativi o nulli. Per molti osservatori, raggiungere l’1% rappresenterebbe un momento psicologicamente rilevante, quasi un segnale di intenzione verso una politica monetaria più convenzionale. Tuttavia, è fondamentale contestualizzare questo dato: in un contesto globale in cui la maggior parte delle banche centrali considera “neutro” un tasso compreso tra il 2,5% e il 3%, un tasso all’1% rimane straordinariamente accomodante. Il membro del consiglio della BoJ, Tamura, aveva dichiarato già nel febbraio 2025 che il tasso neutrale si collocasse “almeno intorno all’1%”, auspicando un rialzo entro la seconda metà dell’anno fiscale 2025. A distanza di oltre un anno, il tasso è ancora allo 0,75%.
Il rendimento decennale racconta un’altra storia
Il rendimento del titolo di Stato giapponese a dieci anni, parzialmente liberato dal controllo diretto della BoJ, si attesta attorno al 2,38%. Se interpretato come previsione implicita dei tassi medi futuri, questo dato suggerisce che il mercato si aspetti tassi ben superiori all’1% nel medio termine. Un working paper della BoJ del marzo 2026 ha tentato di stimare il tasso naturale di interesse in un range compreso tra -0,9% e +0,5%, una stima che appare difficile da sostenere alla luce dei dati di mercato.
Il Quantitative Tightening in salsa giapponese
La situazione del bilancio della BoJ è quanto di più paradossale si possa immaginare nel panorama delle banche centrali mondiali. L’istituto sta tecnicamente riducendo il proprio bilancio — il cosiddetto Quantitative Tightening (QT) — ma lo fa in modo del tutto peculiare.
QE lordo, QT netto
A dicembre 2025, la BoJ acquistava ancora circa 3,3 trilioni di yen al mese in titoli di Stato. A gennaio 2026, questo importo è stato ridotto a circa 2,9 trilioni di yen mensili, in linea con il piano di riduzione approvato nel giugno 2025. Tuttavia, poiché il portafoglio obbligazionario è così vasto che le scadenze naturali superano il ritmo degli acquisti, il bilancio complessivo si sta riducendo: finora la contrazione ammonta a circa 50 trilioni di yen. Il risultato è una situazione paradossale: QE lordo ma QT netto. E con un portafoglio residuo di circa 530 trilioni di yen in obbligazioni acquistate prevalentemente a rendimento zero, ogni aumento dei tassi genera perdite in conto capitale sempre più rilevanti. Questo è il vero motivo per cui la BoJ ha alzato i tassi con tale lentezza: farlo più rapidamente significherebbe riconoscere perdite enormi sul proprio bilancio.
La realtà dei salari giapponesi: tra retorica e dati concreti
Un altro pilastro della narrativa ufficiale riguarda la crescita salariale. I media finanziari internazionali hanno ampiamente celebrato il fatto che i sindacati giapponesi abbiano ottenuto aumenti salariali superiori al 5% per il terzo anno consecutivo, interpretandolo come segnale di un’economia finalmente in surriscaldamento.
Il divario tra dati aggregati e realtà settoriale
Tuttavia, i dati disaggregati raccontano una storia diversa. Secondo un rapporto del Nikkei, i salari nel settore tecnologico in Malesia hanno superato per la prima volta quelli giapponesi equivalenti, trainati dagli investimenti nell’industria dei semiconduttori e dalla crescente competizione digitale nel Sud-Est asiatico. In Giappone, i compensi per i profili tecnologici chiave si sono attestati intorno ai 26 milioni di yen annui, sostanzialmente invariati rispetto all’anno precedente. Questo dato è significativo: in un settore che dovrebbe essere tra i più dinamici e competitivi, i salari sono piatti. Il Giappone continua a perdere terreno rispetto ai propri vicini regionali in termini di crescita salariale reale, nonostante la retorica ottimistica degli accordi sindacali. La crescita nominale dei salari, quando viene erosa dall’inflazione e non si estende ai settori ad alta produttività, rischia di rimanere un fenomeno statistico più che una trasformazione strutturale dell’economia.
Quando la coda agita il cane
L’intera vicenda della politica monetaria giapponese degli ultimi anni rappresenta un caso da manuale di come le esigenze di bilancio di una banca centrale possano condizionare — e distorcere — le decisioni di politica economica. La BoJ ha accumulato un portafoglio così massiccio di asset che ogni sua mossa è oggi vincolata dalla necessità di gestire le perdite latenti su quel portafoglio. La coda — il bilancio della banca centrale — sta agitando il cane — la politica monetaria. E finché questa dinamica non verrà risolta, il percorso verso una vera normalizzazione dei tassi in Giappone rimarrà lento, tortuoso e condizionato da variabili che poco hanno a che fare con l’obiettivo primario di stabilità dei prezzi.
