Il crollo improvviso dell’oro: dal record di 5.600 dollari alla caduta sotto i 4.500
Lo scorso fine settimana l’oro ha subito un crollo del 19,6%, passando dai massimi storici di 5.600 dollari l’oncia a un minimo sotto i 4.500 dollari, per poi rimbalzare a 4.900 dollari nel giro di pochi giorni. L’argento ha registrato una performance ancora peggiore, con un calo del 39%, il più violento dal 1980. Il catalizzatore? La nomina di Kevin Warsh da parte di Donald Trump come prossimo presidente della Federal Reserve. Ma la domanda che tutti gli investitori si pongono è una sola: il mercato rialzista dell’oro è finito per sempre? Secondo le principali banche d’affari, la risposta è no. J.P. Morgan ha alzato i target di prezzo, mentre UBS ha ribadito il proprio obiettivo a 6.200 dollari l’oncia, interpretando il crollo come una correzione fisiologica e necessaria. Tuttavia, per comprendere davvero cosa sta accadendo, è fondamentale analizzare i tre fattori scatenanti del sell-off e le forze strutturali che continuano a sostenere il metallo giallo.
Un rally storico: +150% in due anni
A gennaio 2024, l’oro scambiava poco sopra i 2.000 dollari l’oncia. In appena due anni, il prezzo ha raggiunto i 5.600 dollari, generando un rendimento di quasi il 150%. L’ultima volta che si verificò un’impennata simile fu nel 1979, in un contesto segnato dall’invasione sovietica dell’Afghanistan, dalla crisi degli ostaggi in Iran e dallo shock petrolifero. All’epoca servì l’intervento drastico del presidente della Fed Paul Volcker, che portò i tassi d’interesse al 20% provocando una recessione per domare l’inflazione. La storia non si ripete mai in modo identico, ma le analogie sono evidenti. Vediamo nel dettaglio i tre fattori che hanno innescato il crollo recente.
I tre fattori scatenanti del crollo
La nomina di Kevin Warsh alla guida della Fed
Il primo domino è caduto il 30 gennaio, quando il presidente Trump ha nominato Kevin Warsh come successore di Jerome Powell alla presidenza della Federal Reserve. I mercati erano già nervosi: il Nasdaq aveva perso il 2%, mentre oro e argento accusavano perdite rispettivamente del 10% e del 18%. Il tweet di Trump ha trasformato una correzione anticipatoria in un vero e proprio panico. Subito dopo l’annuncio, l’oro ha perso un ulteriore 10% e l’argento il 25% nel corso del fine settimana. La reazione così violenta si spiega con il profilo di Warsh. Storicamente, il nuovo nominato ha criticato apertamente il programma di acquisto di obbligazioni della Fed, definendolo uno schema da “Robin Hood al contrario”: un meccanismo che gonfia i prezzi degli asset senza beneficiare i lavoratori comuni. Il suo orientamento suggerisce una Fed con un bilancio più snello e una politica monetaria più restrittiva. Per l’oro e l’argento, che non generano rendimento, questa filosofia rappresenta una minaccia diretta. Quando i rendimenti reali dei titoli di Stato superano l’inflazione, i metalli preziosi perdono attrattiva. Il mercato ha interpretato la nomina come la fine dell’era in cui si accumulavano metalli per proteggersi dalla volatilità. I rendimenti dei Treasury sono schizzati verso l’alto, il dollaro si è rafforzato e i metalli preziosi sono stati venduti in massa.
Warsh potrebbe non essere così falco come sembra
Tuttavia, la posizione di Warsh sembra essersi evoluta. Secondo diverse fonti, il nuovo nominato sarebbe allineato con le politiche fiscali espansive del team Trump-Bessent. Questo non dovrebbe sorprendere: sia Warsh che Scott Bessent sono allievi del leggendario macro-investitore Stanley Druckenmiller. Questo DNA condiviso suggerisce un regime di “moneta stretta, crescita libera”. Warsh probabilmente drenerà la liquidità in eccesso attraverso un aggressivo Quantitative Tightening, mentre Bessent punterà a far crescere l’economia sul lato fiscale, sfruttando la produttività guidata dall’intelligenza artificiale e la deregolamentazione per “superare il debito con la crescita”.
Il crollo della leva finanziaria sui mercati occidentali
La gravità del sell-off non può essere attribuita esclusivamente alla nomina di Warsh. È stata amplificata enormemente da un evento di liquidazione forzata nel mercato dei futures. I contratti futures permettono ai trader di controllare 100 dollari di oro con soli 6 dollari di margine. Quando i prezzi si muovono contro la posizione, la borsa richiede garanzie aggiuntive. Se il trader non può fornirle, la posizione viene liquidata automaticamente al prezzo di mercato. Il 30 gennaio, il CME Group ha innalzato bruscamente i requisiti di margine: dal 6% all’8% per l’oro e dall’11% al 15% per l’argento, un incremento del 36% nelle garanzie richieste. Chiunque detenesse posizioni con leva si è trovato con le spalle al muro: versare immediatamente più capitale o vendere. La maggior parte è stata costretta a vendere. La cascata di liquidazioni ha cancellato circa 15.000 miliardi di dollari in valore nozionale sui metalli preziosi in sole 48 ore. L’argento ha sofferto più dell’oro perché attira maggiore speculazione e il suo mercato è più piccolo, rendendolo estremamente vulnerabile alle vendite forzate. Gli algoritmi di trading ad alta frequenza, rilevando il calo guidato dai margini, hanno amplificato ulteriormente il momentum ribassista.
La scomparsa del premio di guerra
L’oro prospera sulla paura. A inizio gennaio, la paura era ovunque. La disputa sulla sovranità della Groenlandia aveva raggiunto un picco pericoloso, con Trump che minacciava azioni militari e imponeva dazi sugli alleati europei. Una rottura della NATO sembrava una possibilità concreta. Investitori istituzionali e retail avevano spinto aggressivamente l’oro al rialzo come copertura contro il caos geopolitico. Poi, il 21 gennaio, al Forum di Davos, Trump e il Segretario Generale della NATO Mark Rutte hanno annunciato un accordo quadro. L’uso della forza militare è stato esplicitamente escluso e i dazi sospesi. Il “premio di guerra” che aveva alimentato la spinta finale dell’oro sopra i 5.500 dollari è evaporato insieme alla tensione. I fondi sistematici che seguono il momentum, i cosiddetti Commodity Trading Advisors, cavalcavano questa onda geopolitica. Quando la narrativa è crollata, non avevano più ragioni fondamentali per mantenere le posizioni. La pressione di vendita era iniziata ancora prima della nomina di Warsh. Resta comunque una base di tensione geopolitica — dalla guerra in Ucraina alle pattuglie cinesi nel Mar Cinese Meridionale — sufficiente a mantenere i prezzi dell’oro su livelli elevati. Qualsiasi nuovo focolaio di crisi avrà un impatto immediato sulle quotazioni del metallo giallo.
Chi sta davvero guidando il rally dell’oro?
Prima di analizzare i fattori di sostegno strutturale, vale la pena porsi una domanda più profonda: chi è il vero compratore marginale di oro in questo ciclo? La narrativa convenzionale dice che l’oro sale quando i tassi scendono e quando il rischio geopolitico aumenta. Con le tensioni in fase di normalizzazione e un futuro presidente della Fed che non lascerà correre l’inflazione, il framework occidentale grida “vendere oro”. I dati lo confermano: le quote in circolazione del GDX (il più grande ETF sui minatori d’oro statunitensi) sono vicine ai minimi decennali mentre i prezzi sono ai massimi storici. Gli investitori occidentali hanno costantemente venduto durante questo rally. Allo stesso tempo, gli ETF sull’oro cinesi e giapponesi hanno raggiunto massimi storici, e gli acquisti di metallo fisico da parte dei risparmiatori retail sono ai livelli più alti dal 2013.
L’oro non copre l’inflazione: copre la dedollarizzazione
La nostra ipotesi è che l’oro non stia fungendo da copertura contro l’inflazione, bensì contro l’eccesso di liquidità e la dedollarizzazione. E la liquidità in eccesso che confluisce nell’oro è prevalentemente cinese, non americana o europea. Ogni economia con liquidità in eccesso ha bisogno di una valvola di sfogo: un asset che assorba i risparmi in surplus che non trovano rendimenti adeguati a livello domestico. Se assumiamo che Bitcoin funzioni come valvola di sfogo per la liquidità in eccesso di Stati Uniti e Giappone, mentre l’oro svolge questa funzione per la Cina, allora qualsiasi stretta monetaria americana da parte di Warsh colpirà principalmente i prezzi di Bitcoin, non quelli dell’oro. Per l’oro, le dinamiche di Washington rappresentano rumore di fondo mascherato da segnale. Si tratta di un cambiamento tettonico che implica che i fattori scatenanti discussi sopra — quasi tutti originati a Washington — contino molto meno di quanto il mercato presuma.
I pilastri strutturali che sostengono il prezzo dell’oro
Nonostante i fattori ribassisti analizzati, esiste un pavimento sotto il quale il prezzo dell’oro difficilmente può scendere, sostenuto da forze strutturali profonde.
Le banche centrali continuano ad accumulare oro
Nonostante i prezzi record, le banche centrali hanno aggiunto 863 tonnellate alle proprie riserve nel 2025, con acquisti netti in aumento del 6% nel solo quarto trimestre. La Banca Nazionale di Polonia ha guidato la classifica per il secondo anno consecutivo, acquistando 102 tonnellate e portando le riserve auree a quasi il 30% del totale. La Banca Nazionale del Kazakistan ha incrementato le riserve di 57 tonnellate, il livello più alto di acquisti annuali dal 1993. Il Brasile è rientrato nel mercato dopo quattro anni di assenza, aggiungendo 43 tonnellate in soli tre mesi, mentre il fondo sovrano dell’Azerbaigian (SOFAZ) ha accumulato 38 tonnellate. Questi petrostati, che affrontano ricavi petroliferi strutturalmente più bassi, stanno ruotando verso l’oro come ancora di bilancio per le proprie economie. Anche la People’s Bank of China (PBoC) ha continuato ad aggiungere riserve, con 27 tonnellate per l’intero anno. La Cina detiene ora quasi il 9% delle riserve auree globali totali, pari a 2.306 tonnellate.
La Cina costruisce l’infrastruttura per un renminbi ancorato all’oro
Con riserve auree così massicce, Pechino sta silenziosamente costruendo l’infrastruttura per un renminbi ancorato all’oro: contratti offshore sull’oro accessibili tramite Hong Kong, caveau designati per la consegna fisica a clienti internazionali e piattaforme di valuta digitale per regolamenti commerciali bilaterali. Parallelamente, le detenzioni cinesi di Treasury statunitensi sono scese a circa 759 miliardi di dollari, rispetto al picco di 1.300 miliardi. La direzione di marcia è inequivocabile. Il dato più significativo riguarda però il divario tra acquisti totali stimati e cifre ufficialmente dichiarate: l’attività “non dichiarata” ha rappresentato il 57% del totale annuale. Perché questo “acquisto stealth” è in aumento? L’ipotesi più probabile è che gli acquirenti sovrani stiano conducendo una dedollarizzazione silenziosa per evitare il panico sui mercati, accumulando oro attraverso canali opachi per scambiare riserve in valuta fiat con asset reali senza far salire il prezzo contro se stessi o provocare tensioni diplomatiche.
La domanda asiatica di investimento: Cina e India in prima linea
L’investimento in oro è tornato con forza dirompente, con Cina e India in testa. In Cina, gli investimenti annuali in lingotti e monete hanno superato i massimi storici del 2013 e, per la prima volta nella storia, hanno effettivamente superato il consumo di gioielleria. La liquidità in eccesso dei risparmiatori cinesi era tradizionalmente distribuita su tre valvole di sfogo: immobiliare, mercato azionario e oro. Ma due di queste tre valvole sono ora rotte. Il mercato immobiliare cinese è in stato comatoso. E Xi Jinping ha reso estremamente chiaro che non tollererà la speculazione azionaria: ogni volta che il CSI 300 diventa troppo effervescente, i regolatori intervengono per raffreddarlo. Resta l’oro come unico deposito di valore praticabile per 1,4 miliardi di risparmiatori cinesi con capitale in eccesso. Non è un caso che le sei principali compagnie assicurative cinesi si siano iscritte allo Shanghai Gold Exchange: non cercano un trade facile, ma non hanno alternative. Anche l’India ha replicato questa strategia di accumulo aggressivo, con due trimestri consecutivi di dom
